为什么拼多多无法成为下一个阿里巴巴？

我们此前写过一篇文章，认为拼多多的商业模式中有无法回避的瑕疵。拼多多并不真正拥有用户，而是依靠铺贴换取的流量。拼多多所在的下沉市场也会被阿里巴巴挤压。许多人认为拼多多会成为Costco这种严选模式电商，但是在通过对于Costco的研究后，我们认为两者具有本质的差异。而阿里巴巴财报的背后，更是验证了我们一些观点。

阿里巴巴在下沉市场的进击

在拼多多上市时，我们就说过其目标客户是“真正的中国人”。那些北上广深喝着星巴克的中等收入阶层，在中国是少数。事实上中国有90%以上的人口没有喝过星巴克，13亿人口没有出过国，10亿人口没有坐过飞机。中低收入人群，依然是中国人口的主流。

拼多多的产品，从一开始就是针对这些用户，从下沉市场抓取大量的底层用户流量。然而，从商业的角度出发，用户对于消费升级和品质的追求才是人性永不改变的部分。这些下沉市场的人，也在追求更好的产品品质以及品牌，单一靠性价比的时代已经过去了。阿里巴巴的渠道下沉，大概率会给拼多多带来巨大冲击！

如果我们把阿里、京东和拼多多三家公司的年度买家用户加总，已经超过了中国的总人口数。许多人说，电商可以出现错位竞争，不同平台解决不同用户的需求。然而我们从过去几十年实体零售的进化看，其实很难出现需求的错位竞争。

在美国，亚马逊几乎形成了电商的一家独大，没有和其体量抗衡的电商了。在中国，长期看这个市场也难以形成错位竞争。

我们抛开拼多多平台的品牌和质量问题，从发展路径来说，拼多多已经难以复制阿里巴巴。阿里巴巴的崛起伴随着中国一代人的消费升级，从最早追求便宜的淘宝，到后面的天猫。而淘宝平台本身也向质量和品牌进行转型。可以说阿里巴巴是伴随着中国经济高速发展，中国人民可支配消费力的提高，一起成长起来的。

从用户重叠度看，拼多多用户和淘宝的重叠度很高，达到了80%。那么我们需要思考，这一部分用户到底是长期选择两个平台，还是最终会转向一个平台？从上面的分析中我们提到，拼多多要复制阿里巴巴的成功几乎不太可能，同时拼多多和淘宝的产品相似度还是比较高。从重叠度看，拼多多4.2亿活跃用户中，只有7000万没有安装淘宝。长期看，这些用户大概率依然会选择淘宝。拼多多通过渠道错位推动了这些用户的网购习惯，但大部分用户依然会选择产品品质、产品数量和服务体验更好的淘宝。

从阿里巴巴最新的财报看，光淘宝新增的GMV体量就差不多等同于拼多多一年的GMV了。而且从单用户人均GMV的角度看，阿里巴巴远超拼多多。更重要的是，电商只是阿里巴巴商业形态中的一环，还有新零售、云服务以及基于蚂蚁金服的金融服务。阿里巴巴解决了商业中的所有链条，反过来给其平台的电商赋能。

从阿里巴巴最新的财报中看到，淘宝77%的年度活跃用户增长来自下沉市场。这些新用户的将直接和拼多多的现有用户形成竞争。但是从商业的本质来说，一定是城市向下降维到农村，而非农村应用升维到城市。拼多多存量用户未来很有可能成为淘宝用户，并且伴随着他们长期的消费升级，从价格消费转向品质消费，最终脱离拼多多平台转向阿里巴巴。

拼多多并不是Costco

有人会说，拼多多走的是Costco严选模式，真的如此吗？Costco商业模式中最重要的部分：通过会员费来赚钱，而不依靠商品的差价。公司在2018年的毛利率不到11%，不但远低于沃尔玛的25%和Target的30%，而且过去几年逐年走低。公司大部分商品的差价极低，越来越低，以给用户最佳的体验。

2018年，公司的会员费收入虽然仅仅占到收入的2.2%，但是却贡献了70%的税前利润！会员费给公司带来了持续现金流，优质的体验也让用户愿意不断续费，这也导致Costco的会员费续费率过去5年每年都在90%以上！公司接近5200万的付费会员，成为了其长期增长的支柱。

从商业的本质来说，一家公司无论怎么做，都是要赚钱生存下去的。一个长期不创造自由现金流的公司，是没有办法持续下去的。Costco通过会员费模式，成为了其商业模式中的支柱。而拼多多模式中是没有任何会员付费环节，本质上最终还是要赚取用户差价的。

我们从拼多多市场营销费用的角度去看，认为拼多多应该比任何公司都有赚钱的欲望。过去几个季度，公司的市场营销费用已经超过了收入。这意味着用户数增长的背后，依靠的是大量补贴带来的“良好体验”。显然，从商业逻辑看，这是不可持续的。

数据来源：汇丰研究报告

我们再来看看拼多多低SKU的策略。低SKU背后应该是一种严选模式。Costco整体的SKU只有3700个左右，而沃尔玛超过了20000个SKU。相反Costco单店销售额非常高，导致其单个SKU的数量就非常大。而且为了压低整体价格，Costco会采用独特的大包装尺寸。我们经常在Costco看到100个冰激凌、32瓶矿泉水、一大包混合巧克力的大包装。

相比其他的超市，Costco可以让用户在较短的时间内，完成其商品的采购，而且每一个商品都有很强的品质保证。同时，又因为产品包装较大，但用户的销售额并不低。我每次去Cosctco购物时，都需要排队结账比较长时间，所有人都是买了很多东西。

Costco已经验证了，低SKU背后是品质的保证，而非廉价。产品在品质上有保证，大幅削减了用户的搜索成本。目前看，拼多多低SKU看重的还是廉价模式，通过大批量的采购，提高商品周转率和定价权。从本质上，并非走的是严选模式，而是传统的低价模式。这条道路的终点又在哪里呢？

拼多多一定不是Costco，只是一个通过价格吸引用户的电商平台。

对于拼多多的数据质疑

关于拼多多的真实数据，一直存在着各种质疑。笔者曾经做了一个调查，发现身边的确还是有不少人用拼多多的，但是拼多多真实的用户数以及销售量，一直是有争议的。通过百度的搜索，其实能找到专业为拼多多刷单的平台。刷单主要分为两种：扫二维码和搜关键词。

扫二维码非常简单，只要在刷单任务大厅点击“领取任务”，就能获得一个二维码。用户只要用拼多多APP扫描二维码，直接进入目标商品页面，完成购买并付款。整个过程，从下单到付款都是真实的，但是并没有真实的发货。商家直接发货一个“空包”，既有详细的物流快递编号，但没有真实的商品。

这也是为什么拼多多的Take Rate不增反减的原因，并没有体现任何互联网企业的规模效应。我们知道任何商业，都会伴随着巨大的规模效应。我的规模越大，赚钱就越容易，无论是我客户的粘性还是对于商家的定价权都会变得更大，那么我们的Take Rate应该不断增加。而在拼多多，我们看到目前是负相规模效应，伴随着平台规模越大，Take Rate就越低。拼多多反而变成了一个越来越不赚钱的公司。

从商业的常识看，用户购买来自“补贴”，数据有销售有一定的真实性问题，这些都导致拼多多业绩上的亏损。

当然，如果一个公司的业绩数据造假，那就是有诚信问题了。一个公司，最重要的是诚信，无论是对持有人，还是对客户，或者是对员工。当然，我们对于这些没有深入研究，也不做多评价。

拼多多长期能赚钱吗？

关于这一点，回到我们对于互联网企业方法论中非常重要的一条：你到底拥有的是流量还是客户？当今的互联网企业，许多看似很热闹，其商业模式却永远无法赚钱。本质是这些公司拥有的仅仅是流量而非用户。流量意味着，用户在你这边消费，是因为有其特殊原因。比如说平台给的补贴。既然一个商品平台可以贴钱买，那我自然而然原因在你这个平台消费。这并不意味着，有一天你的补贴取消后，我会持续在你这边消费。

相反，拥有用户意味着有很强的粘性和忠诚度，这些人在这里交易，支付是看重平台自身的价值。商业的本质就是拥有用户，无论是线上还是线下。今天，微软依然能重新成为全球市值最大的公司，依靠的就是用户粘性。这些用户无法摆脱对于微软系统的使用习惯。那么多年，我还是用微软的Word打字，用Excel做表格，那么你要收费我都是愿意的。前面说的Costco，拥有的当然是用户而非流量。即使你的会员费稍微贵一些，我也愿意承担，甚至不会因为隔壁BJ的把会员费降低，我就抛弃。

视频网站是一个很好的案例。美国的奈飞，拥有的是客户。无论发生什么情况，其付费用户数都是长期增长的。当然背后离不开奈飞对于内容的高投入。这些用户认为，奈飞的内容都是精品，我可以在奈飞上看到最好的内容，不会因为隔壁的HBO又出了权力的游戏第八季，我就放弃奈飞了。但是国内的视频网站，目前看起来拥有的还是流量。用户在多家平台切换，能不付费就不付费。他们可能更多为某个独家网红剧付费，等风头过了，又不续费了。

大家会发现，拥有流量的平台，怎么样都是在烧钱，长期很难实现稳定的自由现金流。

拼多多，拥有的是流量而非用户。虽然目前拼多多的月活用户已经超越了京东和天猫，但这些用户是完全看重性价比的，一旦平台的各种低价补贴消失，用户粘性并不会很强。

数据来源：汇丰研究报告

真正不断进化的是阿里巴巴

我们曾经做过中美电商的对比，从几个维度看中国电商的空间都要远大于美国。第一个红利是传统零售业态的不成熟。中国改革开放是从80年代开始的，真正意义的零售业态也是从80,90年代刚开始。到了2000年以后，中国家庭才开始真正摆脱贫穷，进入小康，也逐步有了中等收入阶层。所以一开始的零售业态是非常不成熟的。而2000年以后，电商就逐步开始了。基本上是在零售业态没有建立壁垒之前，就开始对其进行冲击。

第二个红利是劳动力红利。这里我想说的不仅仅是劳动成本低，而且效率更高。这些人不仅成本便宜，工作还认真卖力，出工又出活。说到人口红利，中国拥有的不仅仅是廉价，而是素质高，工作动力强。这导致整个中国物流的效率高，能将货物及时投递到家家户户。同时，人口集中化的生活方式，也让电商物流的投递效率更高。

第三个红利是移动互联网的渗透率。这里又牵扯到两个因素，一个年轻人口的数量，另一个是流量成本。移动互联网作为新兴产业，更符合年轻人的潮流。而中国在移动互联网爆发的阶段，正好在人口红利末端，对于移动互联网的使用度就会更高。

这也是为什么相比于美国几乎亚马逊一家独大，中国出现了各个层面的电商，上面的阿里，中间的京东和拼多多，再下面一些的唯品会甚至刚刚上市的云集，还有类似于宝尊这类做某一块环节的公司。我一直认为，中国电商总市值可能会大幅超越美国。

巨大的市场也意味着长期的竞争，竞争很多时候对于消费者是好事，但是对于商家未必。那么什么样的电商能长期维持其护城河呢？我们认为，最重要的是一个企业持续进化的能力。我们看阿里巴巴，其最初的形态和今天有了天壤之别。一路伴随着中国居民的消费升级，从最早的淘宝到后来发展出了天猫，到支付宝的支付系统，到菜鸟物流，以及今天整合线下的新零售。阿里巴巴在不断的竞争中，持续保持进化。这种进化力，也和亚马逊非常类似。

拼多多的未来何去何从，需要其能在目前的模式下持续进化，通过进化去将流量转化成用户，建立真正的用户粘性。我们看到拼多多在做一些改变，然而这些改变更多是跟随阿里的新零售思路，没有太多创新。一旦无法保持进化力，拼多多顶着250亿美元的市值，将面临较大的下行风险。

或许，做多阿里巴巴做空拼多多，会在未来一年带来较好的投资收益。

个人思考，欢迎讨论。